中华人民共和国太保

投资者报(记者王颖涛
)资本市场一路低迷,伴随着投资损失和资产减值计提的增加,中国太保(601601.SH)今年三季度业绩出现了15亿元的亏损。与此同时,寿险保费收入也从10月开始,连续两个月发生单月保费同比下滑的情况,下滑趋势十分明显;再加上银保渠道受到监管部门管制等原因,太保去年50%的高速增长早就难以为继;只有财险保费增长较为稳定,前11个月基本都保持在20%上下,与今年财险市场的总体发展速度一致。  鉴于公司估值主要来自寿险业务,财险业务贡献不到10%,分析师普遍认为,今年并非中国太保最难过的日子,明年或许会面临更大挑战,首季实现盈利难度颇大。因为实体经济下滑以及居民未来收入预期下降,已经开始对中国太保的寿险保费收入形成抑制,而这种趋势很有可能持续到经济形势扭转。  但分析师也同时认为,随着小非解禁的压力逐渐得到释放,中国太保的投资价值正在凸显出来。  投资业务:三季度锁亏  太保集团的投资由其专业子公司——太平洋资产管理公司进行管理。多年来,太保集团投资资产不断累积,规模一直位居行业第三。  海通证券认为,稳健的投资策略是中国太保累积资产、经营稳健的原因之一,“公司2008
年较早减仓降低了权益投资占比,且目前权益投资比例在同业中相对较低”。  然而,该公司三季报显示,随着投资损失和资产减值计提的增加,中国太保的业绩出现了15亿元亏损,去年同期则有81.76
亿元的投资收益;权益资产价格大幅下跌,也导致公司在三季度增提了21.62
亿元的资产减值准备,前三季度的资产减值准备支出总计达36亿元。  “从季报看到,我们积极做了一些应对,及时减仓,包括调整投资结构,积极配置债券(在减息前积极配置)。年初时有很多分析师觉得我们投资做得太保守,但本身保险公司应该是保守,因此我们抗风险能力会较好。”
11月底,中国太保副总会计师兼财务投资部总经理王莺公开表示。  今年以来,中国太保的股权投资比重随着股价下挫和公司主动调整投资结构而显著下降,债权投资和定期存款的比重有所回升。与中国人寿相比,截至2008年上半年,太保寿险债权投资比重略低于中国人寿,而定期存款比例则明显较高。  中金公司保险行业分析员周光认为,2008年下半年以来,各主要保险公司均更加侧重于固定收益类产品的投资,而且这一趋势预计还将延续到2009年。而且,在扩张性财政政策下,明年新增中长期国债和基础建设类企业债的规模将可能明显扩大,预计太保集团固定收益类证券的投资品种结构也将相应发生变化,国债和企业债投资将明显增加。  同时,公司的固定收益类品种期限结构也将进一步向两端倾斜,以长期和短期券种为主,减少中期债券配置。  不过,央行的连续降息正在吞噬着保险公司的债券收益率,在股权投资收益亦难以被寄予厚望的情况下,中国太保的投资收益率也将随着旧债到期、新增投资的增加以及中长期债券收益率的不断走低而持续下滑,进而压缩其利润空间。  尽管如此,市场预期的减息幅度对保险股总体影响偏中性,因为高利润率的传统产品更易销售,未来资金成本下降空间加大也会对冲上述负面影响。  事实上,由于中国太保目前权益投资比例已降到非常低水平(10%以下),三季度实现较大浮亏,并多已计提大量减值准备。国都证券分析员邓婷表示,考虑到公司在三季度已经对部分权益资产进行止损,风险头寸进一步缩小,股市进一步下跌给公司带来的损失规模将比较有限。
  寿险业务:降息困扰业绩下滑  12月16日,中国太保公告称,公司子公司太保寿险今年前11个月的累计原保险保费收入为626亿元,此前公布的太保寿险前10月的累计原保险保费收入为589亿元。据此计算,11月份太保寿险的原保险保费收入为37亿元,同比负增长31%。  东方证券资深分析师王小罡认为,中国太保寿险保费出现负增长的原因主要有两条:一是下半年保监会开始控制银保规模,而太保在三大公司中,银保业务占比最高,超过50%,受到影响相对较大;二是公司为了改善产品结构,主动控制万能险产品,目前银保和个险的万能险产品基本已经停售,而去年10月份在万能险拉动下出现了63%的同比高增长。  他估计,由于明年银保业务可能同比下滑
20%~50%,中国太保的寿险保费收入可能出现负增长,“不过保费收入结构会有所改善”。他认为,太保寿险保费收入全年增速预期将从41.5%调低至35%。  中金公司也表示,截至今年上半年,中国太保10个险业务占总保费收入的比重由2006年的48.1%下滑至35.7%,同期银保渠道占比则由34.6%
,上升20个百分点,达到54.6%,2008年上半年的保费收入同比增长率更高达149%。低利润率的银保业务的强劲增长,隐含着公司业务结构恶化和产品盈利能力下降的风险。太保寿险必须在维持保费收入的适度增长与获得一定的净利润之间寻求平衡。  对此,太保内部人士表示,寿险业务今年由于银、邮渠道高增长,增速高于预期。上半年太保是跟着市场走,下半年则在调整业务结构。  基于2008年较高的基数水平,2009年中国太保的保费收入增速趋缓将会延续。中金公司预计,2009年太保寿险保费收入将基本与2008年持平,全年呈现出先抑后扬的局面,2009年上半年部分月份可能出现负增长。在行业总体发展趋势和公司自身主动调整的双重作用下,太保寿险的产品结构将进一步向保障型产品倾斜,尤其是分红险的比重将进一步增加,而万能险产品的占比则将继续下降。  海通证券分析师潘洪文表示,太保从今年二季度开始主动收缩万能险,提前预防了明年万能险业务出现较大波动的风险。  不过,与中国平安类似的高利率保单,是太保背在身上的一道枷锁。这批占其寿险准备金高达近23.8%左右的6.4%的高利率保单的存在,相当于中国太保借入了一笔金额在不断增长的高利率负债,当资产回报率低于此高利率负债时,自然更加恶化了其当期的经营成果。这些高利率保单不仅提高了其负债的平均成本,还使其在资产投资收益率比较低的年份的经营成果相对于中国人寿的更为恶化。当然,在资产收益率高出此高利率负债部分时,又对中国平安和中国太保的业绩起正面的积极作用。  东海证券认为,中国太保的高利率保单将对其明年的赢利造成较大不利影响,但并没有观察到其目前资产配置中追求更高风险的偏好。鉴于此,其相对平安和国寿而言,太保的估值偏低。  相比寿险,太保财险保费增长仍然较为稳定,前11个月基本都保持在20%上下,与今年财险市场的总体发展速度一致。数据显示,中国太保的财险业绩只有3月份出现过下滑迹象,之后一直表现平稳。不过,太保的主要价值在于寿险业务,产险不足寿险保费收入的一半,对公司估值的贡献率只有不到10%。  周光认为,中国太保的相对投资价值可能在2009年一季度末出现,因为届时央行大幅降息可能接近尾声,而低利率对于保险公司投资收益率和净利润的不利影响逐渐被市场消化,并且债券收益率曲线在低水平上逐渐陡峭;同时,公司保费收入下降和限售股解禁的影响也获得了一定程度的释放,从而使其估值完成探底并获得支撑。

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